Головна

Визначення стратегічних напрямків формування інвестиційних ресурсів | ГЛАВА 4 | Поняття інвестиційного портфеля, цілі і принципи його формування | Характеристика основних етапів формування портфеля | здійснення проектів | Поточна коригування портфеля | післяінвестиційного контроль | Етапи формування і управління портфелем цінних паперів | Вироблення інвестиційної політики | Ау - стандартне відхилення дохідності цінного паперу. |

© um.co.ua - учбові матеріали та реферати

Формування портфеля цінних паперів

  1. D) Теорія портфеля цінних паперів.
  2. Ft Структура сучасного ринку fg цінних паперів
  3. I. Формування статевої самосвідомості
  4. II. Формування стереотипу статеворольової поведінки
  5. III. Формування психосексуальних орієнтацій
  6. III. Формування цінової стратегії
  7. IV. На етапі розміщення цінних паперів

На основі ретельного вивчення окремих видів і груп цінних паперів, виявлення можливих випадків їх недооцінки ринком менеджер визначає конкретні папери для інвестування і суми вкладених в них коштів.

Існує дві тактики управління портфелем цінних паперів: пасивна та активна.

Під пасивним управлінням розуміють придбання і володіння цінними паперами протягом досить тривалого часу з невеликими і рідкісними змінами портфеля. Пасивні менеджери припускають, що всі фінансові ринки щодо ефективні для досягнення успіху у виборі цінних паперів або часу їх придбання. Вони приймають рішення виходячи із загальноприйнятої на ринку оцінки ризику і прибутковості. Їх тактика полягає в створенні добре диверсифікованого портфеля з наперед визначеним рівнем ризику і тривалому утримуванні його в незмінному стані (за винятком реінвестування доходів і деякого коректування портфеля для досягнення точної відповідності обраним показником). Сформовані ними портфелі є дзеркальне відображення ринкового портфеля, що складається з усіх цінних паперів, присутніх на ринку, в тому ж їх співвідношенні щодо сукупної вартості фондових інструментів на ринку.

Поняття «ринковий портфель» є більшою мірою теоретичним і використовується для спрощення розуміння ситуації в реальному житті і опису поведінки інвестора на ринку. Модель створення ринкового портфеля передбачає, що всі інвестори мають однакову інформацію і оцінки щодо ризику і очікуваної прибутковості цінних паперів і що їх цікавлять тільки два параметри - ризик і прибутковість. Одночасно інвестори можуть вільно займати і надавати кошти під ставку без ризику; відсутні транзакційні витрати; податки не впливають на прийняті рішення. Всі інвестори однаковим чином оцінюють ситуацію і будуть формувати однаковий за складом портфель, в який в результаті серії покупок і продажів цінних паперів увійдуть інструменти відповідно до їх питомою вагою на ринку.

В реальному житті практично неможливо сформувати дійсно ринковий портфель як він розуміється в теорії, оскільки він повинен включати в себе всі фінансові активи. Тому на практиці в якості ринкових розглядаються портфелі, які утворені на основі індексів з широкою базою, наприклад, індексу S & P 500.

При пасивному управлінні портфелем менеджер вибирає в якості мети якийсь індекс і формує портфель, зміна прибутковості якого відповідає динаміці даного індексу. Звідси пасивне управління отримало назву індексування, а самі пасивні портфелі - індексних фондів.

Стратегія, якої дотримуються пасивні менеджери, передбачає відсутність прагнення досягти ефективності, що перевищує ефективність спочатку складеного портфеля. Графічно приклад пасивного управління портфелем менеджером представлений на рис. 6.

 Ожідаемаядоходность

Менеджер формує портфель, в якому поєднання безризикових цінних паперів та індексного фонду схоже з ринковим портфелем (загальна думка). Точка А показує прибутковість з нульовим ризиком, яку забезпечують безризикові цінні папери. Точка В - ризик і очікувану прибутковість середньоринкового портфеля, які відповідають загальній думці на ринку. Лінія, що йде через точки А і В, являє собою поєднання двох типів інвестицій. Криві байдужості (1, 2, 3) показують ставлення інвестора, для якого менеджер формує портфель, до ризику і прибутковості. Точка Б, в якій крива байдужості є дотичною до лінії АВ, являє собою оптимальне поєднання дохідності та ризику.

Зазвичай при пасивному управлінні менеджер вносить зміни в портфель, якщо змінюються переваги інвестора, значення безризикової ставки, або загальні прогнози ризику і прибутковості ринкового портфеля. Тому завдання менеджера з управління портфелем полягає в спостереженні за значеннями безризикової ставки і станом індексного фонду, а також постійному контакті з інвестором. Практика показує, що тільки 4% західних менеджерів використовують в своїй діяльності пасивну тактику.

Активні менеджери мають власні прогнози ризику і очікуваної прибутковості, які відрізняються від загальної думки ринку.

Вони вважають, що час від часу з'являються невірно оцінені ринком цінних паперів. При цьому одні менеджери можуть бути налаштовані як «бики» в порівнянні з загальною думкою ринку щодо того або іншого паперу, інші - як «ведмеді». Перші будуть тримати в своєму портфелі цінні папери в пропорції більшою, ніж нормальна, а другі - меншою.

Основою активного управління портфелем є вибір цінних паперів, прийнятних для формування портфеля, який може проводитися декількома способами. Перед активним менеджером стоїть завдання прогнозування очікуваної прибутковості, стандартного відхилення та коваріації всіх доступних цінних паперів. На основі цих прогнозів визначається ефективне безліч, для якого будуть побудовані криві байдужості. Поняття «ефективне безліч» пов'язане з безліччю всіх оцінок допустимих портфелів, яке геометрично зображується безліччю точок на критеріальною площині. Оскільки інвестор при виборі портфелів виходить лише з оцінок їх прибутковості і ризику, безліч показує межі ефективності його вибору.

Якщо об'єднати в портфель деяке число цінних паперів, кореляція дохідності яких лежить в діапазоні від -1 до +1, то в залежності від їх питомої ваги можна побудувати безліч портфелів з різними параметрами ризику і прибутковості, які розташуються в рамках фігури АБВГ на рис. 7.

 Ожідаемаядоходность Мал. 7. Активне управління портфелем цінних паперів

Раціональний інвестор буде прагнути мінімізувати свій ризик і збільшити прибутковість, тому всім можливим портфелів, представленим на рис. 7, він віддасть перевагу тільки ті, які розташовані на відрізку ДЕ і складають ефективну кордон безлічі. Це пояснюється тим, що портфелі на кривій ДЕ є домінуючими по відношенню до портфелів з тим же рівнем ризику або з тією ж прибутковістю. Домінуючий портфель - це портфель, який має найвищий рівень прибутковості для даного рівня ризику або найменше значення ризику для даного значення прибутковості. Домінуючий портфель є кращим вибором для інвестора з числа всіх можливих портфелів.

Набір портфелів на відрізку ДЕ називають ефективним набором, що складається з домінуючих портфелів. Цей набір портфелів становить ефективну кордон, визначити яку можна за допомогою комп'ютерних програм, розрахувавши відповідні питомі ваги входять в портфель цінних паперів, при яких мінімізується значення стандартного відхилення для кожного даного рівня прибутковості.

Менеджеру слід здійснювати інвестиції в ті цінні папери, які формують оптимальний портфель інвестора, відповідний точці на графіку, в якій крива байдужості є дотичною до ефективного безлічі (точка Ж).

На практиці описаний спосіб вибору цінних паперів в портфель використовують рідко, так як витрати, пов'язані з прогнозуванням очікуваної прибутковості, стандартного відхилення та коваріації для всіх потенційних цінних паперів, занадто великі. Зазвичай використовується двоетапна процедура вибору цінних паперів і розміщення активів. Спочатку менеджер приймає рішення інвестувати кошти в звичайні акції і корпоративні облігації. Далі визначаються показники очікуваної прибутковості, стандартного відхилення та коваріації для всіх розглянутих акцій, формується ефективне безліч і оптимальний портфель акцій. Аналогічна процедура проводиться щодо всіх розглянутих облігацій. На другому етапі відбувається розміщення активів, коли кошти інвестора діляться між портфелями акцій і облігацій. Знову складаються прогнози очікуваної прибутковості і стандартного відхилення для оптимальних портфелів акцій і облігацій, а також ступеня ковариации між ними, розраховуються показники стандартного відхилення і очікуваної прибутковості для всіх можливих поєднань паперів цих двох портфелів. ПЬсле вибору ефективної безлічі даних поєднань можна використовувати криві байдужості інвестора для вибору оптимального портфеля.

8.5. перегляд портфеля

Після закінчення певного часу спочатку сформований портфель вже не може розглядатися менеджером в якості оптимального і найкращого для інвестора в зв'язку зі зміною його інвестиційних переваг, прогнозних оцінок або ставлення до ризику і прибутковості. У цьому випадку менеджер повинен переглянути портфель. По-перше, він повинен визначити, яким буде новий оптимальний портфель; по-друге, виявити ті види паперів в існуючому портфелі, які необхідно продати, і ті, які слід купити натомість; по-третє, переструктурировать наявний портфель.

Основним способом реструктуризації портфеля є продаж частини його активів і купівля замість них інших, або вкладення в безризиковий актив. Цей спосіб дорогий, так як пов'язаний з певними додатковими витратами для інвестора (наприклад, комісійні брокерам і портфельним менеджерам, втрати від зміни цін на папери, різниця між ціною покупки і продажу цінних паперів, податки, викликані реалізацією отриманого прибутку і т.д.) . Для того щоб перегляд портфеля був ефективним вигоди від ревізії повинні перевищувати витрати, забезпечувати збільшення очікуваної прибутковості, а також зменшення ризику портфеля.

Для зниження витрат багато менеджерів вдаються до стратегії перегляду портфеля в відношенні не окремих паперів, а цілих класів активів. Такий альтернативний метод отримав назву оверлейной (overlay) стратегії. Дана стратегія базується на використанні інноваційних фінансових інструментів, що дозволяють відокремити ризики, яким піддаються інвестиційні активи, від самих активів. Такими інструментами є похідні цінні папери (ф'ючерсні, форвардні і опціонні контракти), а також угоди своп. Їх застосування дозволяє змінити величину ризику, якому піддаються первинні активи, без додаткового продажу або покупки цих активів. Бажаючи зменшити частку ризикового портфеля в загальному інвестиційному портфелі, менеджер може обмежитися продажем кількох ф'ючерсних контрактів на індекс, найбільш схожий на його ринковий портфель. Основною умовою успішного застосування оверлейной стратегії є наявність на ринку відповідних інструментів і низький рівень витрат при вході і виході з ринку похідних фінансових інструментів.

Ринок свопів традиційно є найважливішим інструментом, що дозволяє мінімізувати витрати, пов'язані з переглядом портфеля. Свопи в чистому вигляді є контракти між двома сторонами, які обмінюються потоками грошових коштів протягом певного періоду часу. Ринок свопів не регулюється з боку держави. Динамічність, поява нових типів і видів свопів і відсутність гарантій надійності партнерів є його основними характеристиками. Беруть участь в своп особи самі несуть ризик надійності партнера і тому повинні звернути особливу увагу на його кредитоспроможність, щоб зменшити ризик неплатежу за контрактом. Нерідко дилером за свопами виступає банк, який організовує свопи для своїх клієнтів і сам виступає стороною контракту.

Найбільш поширеними свопами є свопи на акції і свопи на відсоткову ставку.

У своп на акції одна сторона погоджується сплатити іншій суму коштів, величина якої змінюється в залежності від зміни узгодженого фондового індексу. Друга сторона в свою чергу погоджується сплатити першої фіксовану суму коштів виходячи з поточної процентної ставки. Обидва потоки платежів відповідно до контракту повинні бути здійснені протягом конкретного періоду часу і припускають виплату певної ставки відсотка від номйнала, зазначеного в контракті (ставка відсотка є плаваючою для одного боку і фіксованою для іншої). По суті, за допомогою свопу перша сторона продає акції і купує облігації, а друга - навпаки. Обидві сторони ефективно переглядають свої портфелі з мінімальними додатковими витратами, які визначаються тільки розміром комісійних, що сплачуються банку за організацію свопу.

У своп на процентну ставку перша сторона погоджується здійснити на користь другої сторони потік платежів, величина якого регулярно встановлюється на основі представницької процентної ставки (популярною є Лондонська ставка пропозиції по міжбанківських депозитах - LIBOR). Друга сторона погоджується здійснити на користь першої сторони потік фіксованих платежів, який заснований на рівні процентних ставок, що існує в момент підписання контракту. Обидва потоки платежів повинні бути здійснені протягом конкретного періоду і визначаються у вигляді відсотків від номіналу контракту. Для одного боку відсоток носить плаваючий характер, а для іншого - фіксований. За допомогою свопу на ставку відсотка перша сторона, по суті, продає короткострокові папери з фіксованим доходом і купує довгострокові облігації, а друга - продає довгострокові облігації і купує короткострокові папери з фіксованим доходом. В результаті обидві сторони ефективно і з мінімальними додатковими витратами переглядають свої портфелі.

8.6. Оцінка ефективності управління портфелем

Найчастіше ефективність управління портфелем оцінюється на деякому часовому інтервалі (рік, два роки і т.д.), усередині якого виділяються періоди (місяці, квартали). Цим забезпечується досить представницька вибірка для здійснення статистичних оцінок. Процес оцінки можна розділити на наступні основні етапи:

1) вибір еталонного портфеля;

2) визначення прибутковості фактично існуючого портфеля;

3) оцінка результатів управління портфелем в порівнянні з еталонним портфелем.

Вибір еталонного портфеля здійснюється таким чином, щоб цей портфель відповідав ринковим орієнтаціям інвестора, був досяжний і заздалегідь відомий. Еталонний портфель повинен являти собою альтернативний портфель, який могло б вибрати підприємство для інвестування замість портфеля, ефективність вкладень в який оцінюється. Важливо, щоб еталонний портфель мав той же рівень ризику і подібну структуру розміщення активів, що і фактичний. Традиційно в якості еталонних портфелів використовують фондові індекси, інформація про рух яких є єдиною і загальнодоступною, що значно полегшує роботу фінансових аналітиків і скорочує додаткові витрати. Крім фондових індексів еталонний портфель може включати безризикові цінні папери.

Кожна конкретна комбінація активів вибирається таким чином, щоб ризик еталонного портфеля дорівнював ризику інвестора. Наприклад, портфель інвестора з бета-коефіцієнтом 0,8 порівнюється з еталонним портфелем, який на 80% складається з акцій обраного ринкового індексу і на 20% - з безризикових активів.

Визначення прибутковості фактично існуючого портфеля не представляє складності, якщо протягом усього періоду володіння і управління портфель залишався незмінним, тобто не було додаткових інвестицій або вилучення коштів. У цьому випадку прибутковість портфеля (К) визначається на основі ринкової вартості портфеля на початку (К ") і в кінці (К,) розглянутого періоду:

Ринкова вартість портфеля обчислюється як сума ринкових вартостей цінних паперів, що входять в портфель в даний момент часу.

Якщо протягом аналізованого часу портфель змінювався, важливо знати, в який момент часу в нього вносилися зміни (тобто вкладалися або вилучалися кошти). Якщо додаткові інвестиції (або вилучення коштів) здійснювалися безпосередньо незабаром після початку аналізованого періоду, при обчисленні прибутковості портфеля коригується його початкова ринкова вартість. При внесенні коштів початкова вартість повинна бути збільшена на розмір інвестицій, а при вилученні - зменшена на величину вилученої суми. Коли додаткові інвестиції (або вилучення коштів) здійснювалися безпосередньо перед кінцем аналізованого періоду, при обчисленні прибутковості повинна бути скоригована кінцева вартість портфеля. Вона повинна бути зменшена на величину додатково внесеної суми або збільшена на суму вилучених коштів. Коригування в розрахунках прибутковості портфеля необхідна, так як це робить оцінки коректними. Додаткові інвестиції (або вилучення коштів) змінюють ринкову вартість портфеля і, отже, його прибутковість і не мають ніякого відношення до інвестиційної активності менеджера, керуючого портфелем.

Якщо зміни в портфель вносилися в середині періоду, що аналізується, можна використовувати кілька методів для обчислення його прибутковості. Один з методів ґрунтується на внутрішній ставкою прибутковості. Наприклад, якщо інвестиції (Д У) зроблені в середині кварталу, внутрішня ставка прибутковості обчислюється виходячи з рівняння:

0 0 + *) (1 + *)2'

Знайшовши ставку прибутковості (К) за половину кварталу, можна визначити прибутковість портфеля за квартал. Розрахунок квартальної прибутковості проводиться з використанням поквартальних складних відсотків:

К = (1 + К)2 - 1.

Приблизними способом розрахунку квартальної прибутковості може бути подвоєння ставки прибутковості за половину кварталу.

Інший метод обчислення прибутковості портфеля заснований на прибутковості, зваженої в часі. Якщо припустити, що ринкова вартість портфеля в середині кварталу становила (У), то після додаткових інвестицій (Д У) його ринкова вартість зросте і складе (У '+ АУ). Тоді прибутковість за першу частину кварталу (К ') складе:

а за другу частину кварталу:

,= УХ- <У '+ & У) (У' + АУ)

Прибутковість в цілому за квартал дорівнюватиме:

Метод обчислення прибутковості, зваженої в часі, є більш точним і коректним, так як використовує ринкову вартість портфеля перед кожним готівковим платежем.

Річна прибутковість портфеля може бути визначена двояко. Можна використовувати звичайне підсумовування квартальних до- прибутковості. Однак більш точним значенням річної прибутковості буде ставка, обчислена за формулою складних відсотків, так як в ній враховується вартість одного рубля в кінці року за умови, що він був вкладений на початку року, і передбачається можливість реінвестування як самого рубля, так і будь-якого прибутку , отриманої на нього, на початку кожного нового кварталу:

К = [(1 + (1 + К2) (1 + К3) (1 + К4)] - 1.

Для оцінки ефективності управління портфелем необхідно також оцінити рівень його ризику за вибраний часовий інтервал. Зазвичай оцінюють два види ризику: ринковий, вимірюваний за допомогою бета-коефіцієнта, і загальний, вимірюваний стандартним відхиленням. Правильний вибір аналізованого ризику має велике значення. Якщо оцінюваний портфель інвестора є його єдиною інвестицією і повністю чи здебільшого становить певний клас активів, то найбільш підходящою мірою ризику буде загальний ризик, вимірюваний стандартним відхиленням. Стандартне відхилення є прийнятним при оцінці залежності «ризик - дохід» для добре диверсифікованих портфелів і для порівняльної оцінки портфелів. Інвестори, у яких певні класи фінансових активів представлені кількома портфелями (можливо, у різних менеджерів), можуть використовувати для оцінки ринкового ризику портфеля бета-коефіцієнт і на його основі аналізувати загальний рівень свого ризику. Цей коефіцієнт краще підходить для оцінки окремих цінних паперів в портфелі.

Оцінка результатів управління портфелем проводиться за допомогою, показника диференційованої прибутковості (ар), Який визначається як різниця між середньою прибутковістю портфеля (АКр) І прибутковістю відповідного еталонного портфеля (АК.):

а = АК - АК.

р р bp

Середня прибутковість портфеля визначається за формулою

р j '

деК t - Сукупна прибутковість портфеля за періодt;

Т - кількість періодів аналізованого тимчасового інтервалу.

Позитивне значення показника диференційованої прибутковості портфеля означає, що його середня прибутковість з урахуванням ризику перевершувала прибутковість еталонного портфеля, а значить, управління було високоефективним. Негативне значення показує низько малоефективне управління портфелем, так як середня його прибутковість була нижче прибутковості еталонного портфеля.

Контрольні питання і завдання

1.Перерахуйте основні етапи процесу формування та управління портфелем цінних паперів.

2.Дайте поняття кривих байдужості інвестора.

3.Визначте поняття ризику і прибутковості портфеля цінних паперів.

4.Назвіть способи зменшення загального ризику по портфелю.

5.Які дії менеджера в процесі фінансового аналізу цінних паперів?

6.Визначте поняття невірно оціненої ринком цінних паперів.

7.Розкрийте поняття пасивної і активної тактики управління портфелем.

8.У чому основна мета менеджера при перегляді портфеля цінних паперів?

9.Охарактеризуйте стратегію перегляду портфеля цінних паперів за допомогою використання ринку свопів.

10.Чому вкладення і вилучення грошей в проміжку між початком і кінцем періоду, на якому проводиться оцінка ефективності управління портфелем, ускладнюють вимірювання доходностей портфеля?

11.Назвіть способи мінімізації витрат при ревізії портфеля.

12. Інвестор вклав капітал в три види цінних паперів, що склали його портфель. Інвестиції в акції А склали 4000 руб., В акції Б - 6000 руб., В акції В - 5500 руб. Загальна кількість придбаних акцій - 400 шт., В тому числі: акцій А - 100 шт., Акцій Б - 200 шт., Акцій В - 100 шт. В кінці першого року володіння портфелем інвестор оцінив очікувану вартість акцій: акції А - 45,5 руб, акції Б - 41,4 руб., Акції В - 70,1 руб. Визначте очікувану дохідність портфеля.

13. Очікувана норма доходу за цінним папером А становить 7,5%, за цінним папером Б - 9%. Інвестор, маючи в своєму розпорядженні сумою 80 тис. Руб., Має намір 36 тис. Руб. вкласти в цінні папери А, а решту суми - в цінні папери Б. Визначте очікувану норму доходу по портфелю інвестора.

14. Портфель цінних паперів підприємства характеризується такими даними:

   Акції
  А Б В г Д
 Частка в портфелі (%)  "10
 Бета-коефіцієнт  0,9  1,6  1,0  0,7  1,2

Визначте бета-коефіцієнт по портфелю в цілому.

15. Портфель інвестора на 45% складається з акцій А з бета-коефіцієнтом 0,8 і на 55% з акцій Б з бета-коефіцієнтом 1,55 Безризикова цінний папір приносить 7% доходу, прибутковість середньої акції на ринку дорівнює 12%. Визначте необхідну прибутковість по портфелю інвестицій.



Фінансовий аналіз | ГЛОСАРІЙ